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痛失"徽酒二哥"的口子窖（603589.SH），在上市 10 周年的关口，迎来一份令人大跌眼镜的业绩。
19 日晚间，口子窖发布 2025 年半年报，上半年实现营收 25.31 亿元，同比下降 20.07%，其中 2 季度营收同比下降 48.48%，接近腰斩；归母净利润 7.15 亿元，同比下降 24.63%。
省内根基松动、全国化扩张受阻、高端新品动销乏力，叠加存货高企、现金流转负——多重困境叠加，让这家徽酒老牌劲旅的"十年之坎"显得尤为艰难，深陷"守土不稳、突围无力"的局面。
截至 20 日收盘，口子窖股价较去年高点已经下挫近 25%，与本轮牛市无缘。面对严峻的行业变局以及竞争对手纷纷完成渠道切换的现状，口子窖要避免持续掉队，一场更为彻底的渠道改革俨然已迫在眉睫。
二季度营收腰斩，" 守土 " 与 " 突围 " 双承压
这一表现印证了公司此前关于二季度终端动销"阶段性承压"的判断。单看 2025 年第二季度，口子窖实现营业收入 7.21 亿元，同比下降 48.48%，归母净利润 1.05 亿元，同比下降 70.91%，扣非后归母净利润 0.91 亿元，同比下降 73.41%。
图源：公司公告
其下滑幅度远超市场预期。此前招商证券、浙商证券、天风证券、广发证券、申万宏源等多家券商对口子窖 Q2 净利润作出的预测是下滑 9%~18%，但实际下滑幅度则远超预估。据 WIND 统计，90 天内机构对口子窖净利润的一致预测值已经连续下调了 20.9%，全年净利润预测值为 10.36 亿元。
图源：WIND
分产品看，口子窖的各档次白酒上半年均出现销售下滑。其中，公司高档产品实现营收 23.85 亿元，同比下滑 19.8%，幅度最大；中档产品实现营收 3228.95 万元，同比下滑 10.82%；低档产品实现营收 6809.45 万元，同比下降 2.59%。中高档酒销售大幅下滑，使口子窖前三季度毛利率下降至约 73%。
华创证券研报曾提到"兼系列去年新品铺货基数较高，兼 10、兼 20 进入动销培育期，周转尚待提升，预计销量下滑。"
当前，口子窖产品矩阵明显分化：中档价位段的兼 5、兼 6、兼 8 系列产品保持稳健，但定位高端的兼 10、兼 20 系列则面临动销压力，实际成交价已经跌破指导价格区间。公司管理层曾透露，随着最新禁酒令政策的实施，白酒消费场景明显收缩，终端动销呈现整体性放缓，这一影响在中高端产品线表现尤为突出。
而分地区来看，今年上半年口子窖在（安徽）省内和省外市场均出现下滑，全国化不畅之余，"守土"已经面临压力。其中省内市场实现营收约 21 亿元，同比下滑 19.31%；而省外市场实现营收 3.84 亿元，同比下滑约 19.24%。
下滑的另一面，是口子窖仍在大力推进省内和重点市场的渠道转型，上半年在安徽省内外市场仍持续招商，省内和省外经销商分别净增加 34 家和 29 家。
存货 61.8 亿，现金流吃紧
上半年，口子窖存货余额达到 61.59 亿元，较 2024 年末的 58.54 亿元进一步增加，创历史新高，占总资产的比例高达 45.92%，库存显著积压——存货周转率仅 0.11 次，存货周转天数长达 1585.90 天，存货平均销售周期接近四年。
从结果来看，由"大商制"转向" 1+N 小商化"再转向"平台化运营"的口子窖，营销模式已经如临深渊，亟需将深度调整进行到底。其在 2025 年中报中提到，公司将继续推进渠道转型和经销商帮扶工作，以缓解库存压力。
酒类营销专家肖竹青认为，口子窖销量下降，原因在于原来安徽酒厂所发明的"盘中盘"营销模式是通过包场、终端拦截产生销售，这种方式在白酒行业已经行不通了。
另一方面，口子窖经营活动产生的现金流量净额为 -3.83 亿元，同比减少 9854.35%，现金流由正转负，这与销售商品收到的现金 22.53 亿元、同比下降 19.4% 相关，回款能力明显下降，也限制了公司在市场推广和渠道建设上的投入。
尤其销售费用收缩明显：上半年口子窖的广告宣传推广费为 1.25 亿元，同比下降 37.20%，销售费用率也从 2024 年同期的 15.04% 降至 14.09%。
二季度以来，口子窖继续推行"三管齐下"战略部署：一方面推进渠道体系深度变革，夯实市场根基；另一方面强化内部管理效能，同时动态优化包括营销体系创新、产品战略升级、供应链提效在内的多维竞争策略，以增强企业抗风险能力和可持续发展动能。
可以看出，在徽酒老二地位不保后，口子窖 2025 年的处境并没有明显改善，仍需艰难前行。在此背景下，实控人已经开始减持。
8 月 13 日，口子窖公告称，近日收到实控人之一刘安省《关于一致行动人内部大宗交易的告知函》。因个人原因，其拟通过大宗交易方式向另一实控人徐进转让公司股份量合计 650 万股，占总数 1.08%，刘安省减持套现额超 2.2 亿元。
转让后，刘安省持股比从 11.66% 降至 10.58%，徐进持股比从 18.26% 升至 19.34%，两人及其一致行动人合计持股比例保持 42.01% 不变，但质押比例接近五成，或合计套现 3.38 亿元。（本文首发钛媒体 APP，作者 | 黄田）
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